09 希望不是以以泪洗面告终

“风险就像地下能量一样，聚集到一定程度就会喷发。风险管理就要像人类预防地震一样，如此，我们才能在八级以上地震一样的金融风暴中不伤筋动骨。”

“中国目前的外汇储备有1万多亿美元，也就是美国欠了中国这么多钱，这笔钱美国终究是要还的，但历史上这种关系，多以泪水而告终，希望中美之间不是如此。”这是2009年6月8日在宾夕法尼亚大学沃顿商学院与中国证券业协会合办的第五期项目结业仪式上，项目联合主任之一、沃顿商学院金融实体中心联席主席弗兰克林·艾伦（Franklin Allen）教授在最后致辞时，对我们的善意提醒。

很荣幸，2009年3月12日至6月12日，我们到费城参加了“证券业领导力与管理高级研修班”。这样的深入学习，确实让我受益良多。

沃顿商学院给我们设计并安排了能够使我们了解美国金融市场的一系列课程，包括历史、理论、结构、投资与衍生品、公司财务、风险管理、风险资本、人力资源、领导力等，同时也安排了我们到美国金融机构和商务中心参观访问，到教授家中做客等文化交流活动。该项目诸多课程的设置，虽与我们在国内学习过的EMBA并无太大的差别，但“纸上得来终觉浅，绝知此事要躬行”，几个月的学习，我切身感悟到了存在于图表、公式以外美国的经济、社会、文化以及美国人民的真实生活。

在美国学习期间，全球金融风暴愈演愈烈。中美之间存在的巨额贸易顺差和中国持有的大量美元储备，使得中美关系愈加成为世界上最重要的双边关系之一。国内很多人、很多舆论为此沾沾自喜，自以为是。但通过在美国的学习以及对美国的社会、经济、文化的切身感受，我更愿意把教授的提醒看作警告。

金融企业的全部内容是管理风险

美国的市场经济经过200多年的发展和完善，已经较为成熟。我们学习过程中的大量课程，就是围绕这一经济制度，从本质上深入地分析和解释。这些学科帮助政府和机构有效地进行金融市场的管理运转，为我们提供了将美国资本市场的基本理论与现实实践进行对比的机会，也提供了中美两国证券市场交流和相互理解的机会。

通过学习，我深深感受到，金融企业的全部内容就是管理人类事务不确定的风险，而不是最终消除风险。只有那些能够发现、认识金融风险，并能在管理风险方面建立起竞争优势的企业，才能够经受金融风暴的侵袭而屹立不倒。

纵观近几十年的历史，世界唯一的常态就是变化，就是经济发展的不可预见性。一方面，由于人性自身存在的缺陷，人类自己创造出的任何制度和组织必然会有缺陷，这种缺陷是风险的内在滋生源。另一方面，基于不稳定的市场价格，繁荣与萧条的经济循环周期，新技术所带来的机遇和威胁，以及咄咄逼人的市场参与者对利润的冲动，动荡将贯穿金融市场的整个过程。风险就像地下能量一样，聚集到一定程度就会喷发。

沃顿商学院的教授告诉我们，美国的金融市场体系已经破产过几次了。事实上，迄今为止，世界上还没有一个不曾破产过的样板。而每次样板破产后，美国金融体系都能得到重建，最终更健康地前行。巴菲特在他的股东大会上说：

美国的历史大概有200年，可能经历了15次金融危机，在19世纪经历了6次衰退，当时称其为衰退，现在我们把它叫作恐慌。虽然衰退和恐慌会不时发生，但这不等于是一个无底洞。每个世纪里都有一些不景气的年头，但是好年份多过坏年份，这个国家就不会停止前进，在中国和美国都是这样的。

危机根源之一在于激励不对称

在现代金融活动中，金融企业是金融市场的核心中介。既然美国已经有了完善的制度基础和实践，为什么2008年还会爆发严重的金融危机？在这方面，学者专家做了很多研究，我们在学习中也与各方人士进行了探讨。

人们不得不问：此次危机又何以累积到如此严重的境地？我们在沃顿商学院的短短三个月，课程内容涉及诸多方面，比如，资本市场的经济学原理、现代金融工具的创新、金融机构的设置和运营、金融法规的制定和实践、西方社会的多年实践经验教训等，这些一一在我们眼前呈现。有一点大家都在避免多谈，那就是美国金融机构中的激励不对称问题。由于规模庞大，金融企业的所有权已经变得较为分散，越来越成为公众公司，没有哪个股东能够真正对公司负责，这就导致股东-代理人问题严重。

在投资银行贝尔斯登陷入偿付危机的时候，时任董事长兼CEO的吉米·凯恩（Jimmy Cayne）却选择在前一个周末去底特律参加一场桥牌联赛。事实上，从房贷的第一个链条开始，就没有人认真负责。

可以说，股东和代理人这一矛盾在经济生活中时隐时现，始终存在。过度的激励机制，鼓励了机构管理层激进经营，为了短期利益拿股东的钱肆意冒险，加上金融机构作为商业中介，提供的服务多是以乐观扩张为基础的融资服务，他们从本质上讲是经济活动中的极端乐观主义者，这最终累积了极度的泡沫而导致市场崩盘。

我们国内的问题出在股东-代理人的另一极端——过度限制，这一极端虽然目前没有造成系统性泡沫，但违规违法行为在市场参与者中也常常出现，其造成的各种损失比起资本泡沫带来的危害有过之而无不及。其真正的原因则是激励不足，干劲不够，创新匮乏。

经济制度所有的活动都建立在一个简单的原则上，就是激励作用。我们无法否认激励的重要性，它是人类本性的一部分。市场自身得以运行就是由于参与者可以在激励改变时改变他们的行为。如果约束和激励机制没有建立好实质性的变动关联，就容易造成道德风险的积累，而过度限制也会使低效、浪费、贪污等不断发生。从这一层面看，还会造成系统性风险的不断累积，最终导致严重经济衰退。

引入竞争，改善激励机制

要最大限度减少不同人性造成的风险，中外历史已经证明，纯粹靠监管是不够的。巴菲特说过，监管是金融系统中非常重要的一部分，但是监管的效率则很难确定，“如果我被任命为一名监管者，配备100名最优秀的员工，每天从那些大型企业机构那里得到他们的投资头寸，掌握他们在股票、衍生品或外汇的投资组合，我也无法告诉你，他们到底在干什么”。思考这一问题，我想最重要的是，仍然以促进市场竞争为方向，从各个角度不断引入竞争，改善对企业的治理和激励机制。

著名学者张维迎在《理解和捍卫市场经济》一文中告诉我们，市场经济在人类历史上创造了怎样的奇迹。他解释说：

市场经济特征之一：竞争为他人创造价值。什么是市场？市场就是好坏由别人说了算、不由你自己说了算的制度。在市场上，任何人不为别人创造价值，就不可能获得收入。所以你必须努力为他人创造价值。价格提供了一个信号，什么东西有价值，什么东西没有价值，要在市场上考验，要由买的人说了算。没有人愿意付出超出你为他服务的价值的价格。当两家企业竞争，我们说某一家企业更有优势的时候，意味着这家企业能为消费者创造更多的剩余价值，即消费者剩余。企业之间的竞争，是为消费者创造剩余价值的竞争……

市场经济的第二个特征，是陌生人之间的合作，市场经济中，不光有一只“看不见的手”，还有一只“隐形的眼睛”。也就是说，陌生人之间能够合作，是因为有一双隐形的眼睛在监视我们，每个人必须好好表现，对自己的行为负责。过去人们对市场经济的批评，往往是由于人们只知道前一个因素，而没有看到后一个因素的作用，所以，认为市场上一定有欺诈，无商不奸。而事实上，我们今天看到，市场经济越发达的地方，人们越注重自己的信用。尤其是企业，要在市场上取得成功，必须建立很好的声誉。如果它的声誉不好，没有人信赖它，就会被淘汰。

美国的市场经济因为已经发展了200多年，所以相对比较成熟，即便在金融风暴肆虐的时候，整体经济社会生活也能正常运转。那些金融机构奄奄一息时，应对危机所体现出的专业度，对人性、制度的理性分寸感，以及公司战略，都给人很多启发。我们应该抓紧时机，在竞争中把自己做强做大。

建立好市场机制，鼓励竞争

与美国相比，中国的证券市场起步不久。作为从业人员，我们的责任应该是建立起一个真正有效的资本市场，这一市场要能够确保资本流向能创造财富、提高国家和人民未来收入的建设性项目上。在这个过程中，自身的风险管理是其中最重要的环节之一。“最高级别的谨慎是最好的头脑与最好的心灵结合。”亚当·斯密在《道德情操论》中已经指明了方向。如何未雨绸缪，在提高效率的同时，又把风险降至最低，从现在起将时时考验着管理者的能力和品格。

风险管理就要像人类预防地震一样，要“瞻前顾后”，事前要对房屋的防震能力做好设计，同时建立好地震预报中心，对地震板块进行监控，预报要做到“报忧不报喜”；同时要组织培训防震知识，组织各种防震演习。既有防震应急措施，又有灾后重建办法，如此，我们才能在八级以上地震一样的金融风暴中不伤筋动骨。而政府的责任则是建立好市场机制，鼓励竞争，鼓励我们的机构在竞争中成长。

美国的市场经济和中国的市场经济虽有不同，但两个国家面对的金融危机带来的经济困境是相同的。摩根大通董事长兼CEO杰米·戴蒙在致全体股东的信中说道：

尽管人们批评有关对策的时机、方式以及连贯性极为简单，但我们明白，能于困难甚至危急时刻采取果敢行动已经非常不容易。

美国前总统罗斯福在一个世纪之前曾经说过：

荣誉并不属于那些提出批评的人，亦不属于那些指出强者是如何被绊倒，或实干家哪些方面还可以做得更好的人。荣誉属于那些参与其中，满面尘土、流着汗水和鲜血的人，属于那些勇敢奋斗、会犯错、屡败屡战的人，因为任何成就都必先经过错误和不足；荣誉属于努力奋斗的人，懂得什么叫热情、奉献的人，献身给崇高事业的人，成功的时候懂得什么叫丰功伟绩、即使失败也败得光釆的人。因此，他们永远不应与那些不知道胜利为何物，也未尝失败的冷漠、胆怯之徒相提并论。

曾国藩100多年前用寥寥数语就道尽了我们国家面临危机时要具备的要素：

天下事在局外呐喊议论总是无益，必须躬身入局，挺膺负责，乃有成事之可冀！

我们相信，我们国家能够在困难面前继续保持果敢作风，寻找适当的解决方法。

亚当·斯密曾这样描述那些通过商业和金融活动获取回报的人：

他们的动机是美好的、伟大的、高尚的，值得大家为之艰苦奋斗，值得我们为之热切盼望。

在美国，我们仍然可见苹果、伯克希尔-哈撒韦这样的机构和乔布斯、巴菲特这样的个人，但我们很难想象今天可以用这样的词语来描述资本市场中更多的机构和个人。当我们面对越来越开放的国内国际市场，只有把国家的强大建立在历经五千年而不衰的价值、美德和我们的信仰的基础之上，不断强身健体，才能最终避免以泪洗面！

“仓廪实而知礼节，衣食足而知荣辱。”三个月的美国之行，让我感受颇深。虽然我们开玩笑说美国的土地才耕种了200年，而中国的土地已经耕种了五千年，土地肥沃程度大为降低，老天爷待我们不厚，但其实美国的繁荣来自创造力，制度是第一生产力。

我们曾聊到，上海浦东机场新航站楼一期刚开通时，厕所建在楼下，拖着大行李的旅客极其不方便，这样的设计让人觉得不可思议。不过，这样的情况美国历史上也曾有过：几十年前，美国黑人还没有选举权，后来，奥巴马成了美国总统；芝加哥五大湖也曾经污染严重，如今碧水拍岸、群鸟飞翔、绿树成荫、景色宜人；黄石公园的狼也曾经被皮毛商赶尽杀绝，后来美国实施了狼回归自然计划，现在公园里狼、熊出没，野牛成群结队，蔚为壮观。

既然已经意识到问题的所在，我们就完全有理由相信，若干年后，我们一定有能力把祖国建成苏轼所描述的美境：“耳得之而为声，目遇之而成色。取之无禁，用之不竭，是造物者之无尽藏也，而吾与子之所共适。”

本文是作者2009年参加由中国证券业协会与美国沃顿商学院联合主办的“证券业领导力与管理高级研修班”时的学习汇报小结。